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满坤科技、维海德新股值得申购吗？两个新股申购分析
兔子 • 2022-07-31 16:09 • 股票 • 阅读 3054
一、满坤科技301132–印刷电路板（PCB）（建议申购，不关注：看深南和沪电）
1.募资及估值分析
发行股数3687万股，发行后总股本14747万股，发行价26.8元，募集资金9.88亿元，扣费后没有超募，缩水一点点；对应发行后总市值39.52亿。
21年净利1.061亿，PE37；22Q1净利2594万元，动态PE38；行业龙头深南电路、沪电股份PE30左右，公司在国内排名24；上游铜冠铜箔，同行业深南电路、沪电股份，下游共进股份、视源股份、海康、大华等都是20~30倍PE（汽车电子领域的德赛西威是个另类）；公司毛利率水平回到20%以内；净利20年“见顶”，21年、22H1连续下滑；产能和技术都较深南和沪电低很多，公司的多层电路板，技术可达多少“层”也没有具体说，2层以上皆为“多层”（深南100，量产水平68），关注价值低。
所谓新的题材、赛道，都是从朦胧到具像，朦胧时增长可期、毛利率较高，估值可以高到离谱；具像时增长不再，毛利剥落，估值回归恬静。
上市初展望：高开低走，缓慢回归
负面清单：需求下降、业绩下滑、核心技术人员流失、管理问题（家族企业、外设财务公司–已注销、员工“封闭式管理”等）
（1）上市前估值
2020年12月22日，满坤科技召开 2020 年第三次临时股东大会，全体股东一致同意，满坤科技增加股本 94.00 万股，全部由明德伟达认购，增资价格为11元/股，出资金额 1,034.00 万元。
2020年12月，增资后估值12.17亿。
（2）募投项目
项目建成后（三年）将新增 200 （现有240）万平方米高精密印制电路板的产能规模。
2. 主营业务经营情况
公司自成立以来一直专注于印制电路板（Printed Circuit Board，简称 PCB）的研发、生产和销售。公司主要产品为单/双面、多层高精密印制电路板，产品以刚性板为主，广泛应用于通信电子、消费电子、工控安防、汽车电子等领域。
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公司坚持自主研发，不断进行技术创新，持续优化和开发产品性能、改进技术和生产工艺等，能够对客户需求进行快速、优质的研发响应，并为客户提供具有高可靠性、长寿命、高品质等富有竞争力的产品。经过多年的市场开拓，公司目前已积累了一批国内外知名的品牌客户，与普联技术、吉祥腾达、视源股份、TCL 通力、格力电器、洲明科技、强力巨彩、海康威视、大华股份、台达电子、康舒科技、得利捷、萨基姆、德赛西威、延锋伟世通、马瑞利、均联智行、航盛电子、海纳川海拉等国内外知名品牌客户建立良好的合作关系。基本情况如下：


3.同行业可比公司
招股书中选的可比公司，都是为了衬托自己还行，不看也罢。
从新股发行也可以看出制造业内迁，对内地较低人工、土地成本的汲取
二、维海德301318–摄像机ODM（视频会议）（不建议申购，不关注）
1.募资及估值分析
发行股数1736万股，发行后总股本6941.2万股，发行价64.68元，募集资金11.23亿元，超募6.32亿元（“涨幅”129%）；对应发行后总市值44.9亿。
21年净利1.497亿，PE30；22Q1净利3004万元，动态PE37；会畅通讯、苏州科达、奥尼电子21年以来股价“折叠”；贴牌占比80%+；创始团队多数来自中兴通讯；长期以ODM、OEM，研发较低；扩产产能或“倒灌”国内市场—竞争性降价—毛利率下降。
上市初展望：
负面清单：大客户流失、扩产产能过剩、出口美国占比逾3成
（1）上市前估值
2020年7月，新三板挂牌市值11.59亿
（2）募投项目
项目1建设周期为6个月（满产4年），达产后将新增视频会议摄像机 91.8 万台/年、视频会议终端14万台/年、会议麦克风5万台/年的生产能力，为公司创造年均收入106,006.94万元、实现年均净利润13,283.83万元。
理论增收的疑问：摄像机20年公司产量83.9万台，21年产销量约50万台；新增的产能能否消化？！–22Q1较21Q1仍在下滑，疫情影响带来的订单已经消散，新的需求从何而来！？
2. 主营业务经营情况
公司主要从事高清及超高清视频会议摄像机、视频会议终端、会议麦克风等音视频通讯设备的研发、生产、销售和相关技术服务，是我国音视频通讯设备及解决方案的主要供应商之一，产品广泛应用于商务视频会议、教育录播、政企业务、远程教育、远程医疗、网络直播、红外测温等多个领域。
2020 年度，公司的核心产品摄像机出货量接近 80 万台，业务规模和品牌知名度位于行业前列，是国内视频会议摄像机细分领域知名度较高的国产品牌。经过多年发展和积累，公司在全球约 50 个国家和地区开展了业务，并积累了上千家国内外客户资源，范围涵盖了视频会议品牌厂商、教育录播品牌厂商、音视频设备品牌商、系统集成商及众多经销商客户。公司不仅是国内外众多知名企业的重要合作伙伴，同时也是云会议生态链（包括微软、ZOOM、腾讯会议、钉钉等）中的主要设备供应商。
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实际营收1.28亿元，净利3004万元，比预期更低，同比分别下降25.42%、42.67%；业绩下滑就是下滑，与2020年一季度比（境外疫情的订单还没有体现），自欺欺人。
3.国内竞争对手
（1）明日实业 深圳市明日实业有限责任公司，注册资本 5,000 万元，创立于 2002 年，是专业从事视频监控和多媒体会议视频摄像机的研发、生产、销售的企业，产品包括信息通讯高清摄像机、教学录播摄像机、安卓终端摄像机等。2018 年，明日实业被上市公司会畅通讯（证券代码 300578）收购成为其全资子公司。会畅通讯 2020 年年报显示，明日实业收入约 4 亿元。
（2）杭州晨安杭州晨安科技股份有限公司，注册资本 2,521.4 万元，成立于 2010 年，是一家专业从事教育录播跟踪摄像机、视频会议摄像机等产品的研发、生产和销售的企业。2016 年 8 月挂牌新三板，代码 839055。根据股转公司披露的 2018 年年报信息，杭州晨安 2018 年业务收入约 0.98 亿元，其中摄像机产品收入约 0.94 亿元。（该公司已于新三板摘牌，未披露 2019 年年度报告。）（3）奥尼电子 深圳奥尼电子股份有限公司，注册资本 8,489.6465 万元，成立于 2005 年，主要从事消费电子行业音视频智能终端产品的研发、生产和销售，主要产品为智能网络摄像机、行车记录仪、PC/TV 外置摄像头、蓝牙耳机等。根据其披露的招股说明书数据，2020 年奥尼电子主营业务收入约 10.69 亿元，其中 PC/TV 外置摄像头收入约 6.09 亿元。
国际竞争对手
- （1）罗技 罗技国际股份公司是一家瑞士云设备厂商，旗下拥有罗技、罗技 G 等多个 品牌，业务涉及生产力及创造力、电竞游戏、视频协作、音乐和智能家居多个领 域。（2）索尼 索尼株式会社（Sony Corporation）是日本一家大型综合性跨国企业集团。业务范围涵盖世界视听、电子游戏、通讯产品和信息技术等领域，世界知名摄像 机品牌。（3）松下 松下电器产业株式会社（Panasonic）是日本一家跨国公司，产品涉及家电、数码视听电子、办公产品、航空等诸多领域，世界知名摄像机品牌。（4）JVC 日本胜利公司（Japan Victor Company）是一间日本消费性与专业电子企业，也是世界知名的摄像机品牌。—————————
- 维海德值得申购吗？
第一，减分项：发行价64.68元，发行市盈率32.38倍。发行价和发行市盈率都偏高。
第二，减分项：业绩增长乏力，中期业绩预减。公司自2017年以来每股收益分别为：1.26元；1元；1.02元；3.31元；2.88元。今年一季度每股收益为0.58元。预计2022年1-6月业绩略减，归属净利润约7871万元，同比下降8.99%，营业收入约3.071亿元，同比下降1.91%，扣非净利润约7412万元，同比下降12.04%。
第三，加分项：线上办公概念股。公司主要从事高清及超高清视频会议摄像机、视频会议终端、会议麦克风等音视频通讯设备的研发、生产、销售和相关技术服务，具体包括摄像机、视频会议终端、音频设备等产品，其中摄像机2021年营收占比高达83.72%，是绝对主力；视频会议终端则是视频会议整体解决方案，营收占比9.02%。
第四，减分项：行业增速回归常态。2020年视频会议行业的大发展缘于疫情导致的线上办公的盛行，但是，视频会议需求在2021年开始明显减弱。ZOOM作为全球视频会议龙头，2020年全球市占率高达26.1%，但疫情虽有反复，其收入增速在2021年逐季下降，股价从最高点一度下跌近85%。受此影响，2021 年公司对Haverford和Avaya Inc.全年销售收入较2020 年分别下降65.98%、40.36%，2021年营收、净利润双双下滑。
第五，公司经营以ODM模式为主。2019年-2021年，该模式在主营业务中的比重分别达85.56%、87.45%和83.68%；自有品牌产品规模较小，只有0.4亿元、0.84亿元、0.94亿元，营收占比只有13.93%、12.51%、15.67%。
第六，外销率较高。2019年-2021年，外销收入占总收入比重分别为41.96%、64.14%、44.32%，占ODM模式收入比例更是高达50.03%、73.46%和53.45%，一直在一半以上。
公司的摄像机、视频会议终端、音频设备等产品在3,000亿美元中国输美商品A清单中，2019年9月1日之前的原美国进口关税税率为0%，自2019年9月1日至2020年2月14日被加征15%关税，自2020年2月14日至今加征税率降低至7.5%。
第七，行业竞争激烈，产品没有任何护城河。公司身处视频会议行业中游，对于关键的核心零组件无一掌握，做的只是设计+组装制造，即技术门坎较低的环节，无明显的技术壁垒，只能依赖碎片化的渠道，受制于品牌厂商（思科、华为、中兴通讯、苏州科达）和系统集成商（ZOOM、微软、腾讯会议、钉钉），ODM业务占比高达85%，单价不断走低，以价换量明显，海思芯片可能断供危及命脉等为其蒙上挥之不去的阴影。
第八，主力产品价格下降。公司有摄像机、视频会议终端、音频设备、配件及其他四个板块，摄像机是当之无愧的主力产品，但是，摄像机产品的平均单价呈下降趋势，以价换量逻辑明显。从2019年的955.22元/台下降到2021年的886.50元/台。
第九，综合评估：公司成也疫情，败也疫情。2020年疫情引爆了线上会议需求，公司借此狠赚了一把。随着疫情放缓，市场需求下降，公司业绩增速减慢。公司所处行业竞争激烈；产品没有任何护城河；主力产品价格下降；而ODM模式也让公司左右为难、上下承压，缺乏议价能力与话语权；此外，公司外销占比大，贸易战和汇率变动会给公司业绩带来较大影响。市场认可的发行价在35元-40元，实际发行价竟高达64.68元，上市首日有破发风险；即便不破发，以公司业绩滑坡的基本面，溢价空间也有限。